福斯特:EVA胶膜龙头,借力光伏行业成长

福斯特是全球领先、国内最大的EVA 胶膜生产企业,目前产能1.9亿平方米,公司立足光伏组件封装环节,有望受益全球光伏持续增长,募集项目巩固公司龙头地位,带动业绩持续增长。

EVA 胶膜全球龙头、国内第一。公司主营业务包括EVA 胶膜、光伏背板和热熔胶膜,2014 年上半年EVA 胶膜收入占比达92%。EVA 与背板是光伏组件封装的关键材料,有一定技术、认证壁垒。公司目前拥有1.9 亿平方米EV 胶膜产能,位居全球前三、国内第一,光伏装机量持续增长拉动EVA 胶膜需求。根据EPIA 最新数据显示,2013 年全球光伏新增装机容量达38GW,同比增长27.79%,我们预计2014-2015 年新增装机容量可达48GW、56GW,长期增长趋势确定,现阶段主要动力主要来自中国、美国、日本市场的高速发展。光伏装机增长可拉动EVA 胶膜需求,我们预计2014-2015年EVA 市场规模分别为8.4 亿、10.0 亿平方米。

行业重心转向国内,客户认证优势巩固龙头地位。随着福斯特等国内企业崛起,EVA胶膜已经由进口依赖转向国内自给,目前全球前三大生产企业分别为美国胜邦、日本三井和福斯特,我们估算福斯特2012、2013 年市场份额均达30%左右,国内市场份额甚至高达50%以上,下游客户涵盖阿特斯、晶科、天合、英利等大多数国内一流组件生产商。

价格成本持续下降,盈利能力优于国内对手。EVA 胶膜价格下降趋势有所趋缓,公司上半年销售均价为8.26 元/平方米,较2013 年均价仅下降6%,上半年EVA 胶膜毛利率为32%,同比有所下降,但仍处行业领先地位。主要原材料EVA 粒子占成本80%以上,EVA 粒子价格也持续下降,未来产品价格、成本进入缓慢下降通道。

募投项目扩充产能,拉动持续增长。公司计划发行不超过6000 万股,募集不超过15.7 亿元,其中10.6 亿元投向年产1.8 亿平方米EVA 胶膜项目,部分用于续建光伏研发中心、补充流动资金。募集项目2016 年半数达产,2017 年全部达产,建成后每年增加营业收入14.88 亿元,利润总额3.97 亿元,进一步提升公司市场份额与盈利能力。

合理价值区间28.25-33.90 元,建议申购。按照增发6000 万股计算,我们预计2014-2016 年EPS 分别为1.13 元、1.30 元、1.44 元,参考同行业可比公司,按照2014 年25-30 倍动态PE,对应合理价值区间为28.25-33.90 元。公司公布发行价格27.18 元/股,建议申购。

主要不确定因素。产品、原材料价格波动;行业发展不达预期;竞争加剧。（海通证券）