红炜：中国光伏产业融资分析及建议

3）二、中国光伏产业融资市场概况

1、投融资市场助推光伏产业走向世界领先

有巨大国际竞争力的中国光伏产品加工产业基本是由民营企业构成的，规模、高速发展10年来，在极短的时间内形成了高峰时期5000多亿元人民币的资产规模。其中资本利得的积累是有限的，多种形式的融资，对于中国光伏获取今天的产业地位发挥了至关重要的作用。

1）资本市场作用居功至伟。

没有资本市场资本聚集的魔力，就没有中国光伏产业迅速成为全球产能第一的发展奇迹。没有在国际资本市场的位势，就难有中国光伏企业的国际地位。在上世纪末、本世纪初，中国光伏产业在市场中的地位无足轻重，是在国际光伏商用市场开始规模发展的背景下，民营企业通过境内外资本市场，用非常短的时间实现了惊人的增长。光伏企业的上市融资主要分为两大阶段三大地点，第一阶段是以美国资本市场融资为主。从2005年到2007年底，11家中国光伏民营企业以存托凭证方式完成了在美国的上市，1家在香港的上市。在美国上市企业的最高市值曾经达到320亿美元，他们构成了今天全球组件产能排名前十的主要企业。例如尚德公司成立于2001年，2005年11月在美国纽约交易所上市，发行2628万股美国存托股票，其中2000万股为新股，发行价格15美元，融资4亿美元。上市后产能大幅提高，2010和2011连续两年取得组件出货量全球排名第一。保利协鑫公司2007年以30多亿港币“蛇吞象”的将200多亿的多晶硅资产装入香港上市公司，成为融资额最多、市值最大的中国光伏企业，其最高市值曾达260亿元港币，至今仍是全球最大的多晶硅生产企业。最重要的是，国际资本市场上市及其所带来的国际化元素，是中国光伏走向世界的根本原因；第二阶段是以国内和香港资本市场为主。2008年至2011年底以前，十多家中国民营光伏企业，或直接上市，或并购上市，或上市公司以转投光伏产业等方式实现通过国内资本市场的融资运作。据不完全统计，融资额近二百亿人民币（向日葵8.5亿、超日23.7亿，阳光电源13.5亿、隆基股份15.7亿等相关企业）。同时，龙源电力、大唐新能源、华能新能源等以投资风电和光伏为主要方向的国有新能源公司也竞相完成了在香港的上市融资，他们已成为当前国内光伏终端市场建设的重要代表。那一时期，受当时短期高额利润和高科技、环保概念影响，光伏产业被投资者普遍看好，国内上市光伏企业的市盈率平均为60%，高于市场40%的平均市盈率水平。一时间，产业与资本市场“落霞与孤鹜齐飞”，为光伏产业的资本市场融资奠定了极好的基础。

2）商业和政策银行贷款是中国光伏企业早期发展阶段的重要融资手段。

受过去短期高额利润影响，光伏企业一度成为银行贷款的宠儿。特别是在各地方政府多种形式的担保下，银行等金融机构对光伏企业的融资出现了中国银行业规范运作以来超乎常规的放大，成为光伏企业融资的主要手段。数据一，河北省是光伏产业发展大省之一，据介绍：近年来，河北省各银行业机构通过信贷投放、贸易融资、票据贴现、承兑汇票、信用证和保函等多种形式，累计投放资金108亿元支持光伏企业发展（资料来源5）；数据二，截至2012年3月末，常州市银行金融机构对辖区光伏企业授信总额为146.4亿元，较2011年10月下降11.1亿元；用信总额为87.5亿元，较2011年10月上升6.6亿元。其中贷款余额40.2亿元，较2011年10月下降16.1亿元（资料来源6）；数据三，过去国家开发银行给光伏企业的贷款授信额共计2450亿元人民币，对尚德公司一家的授信就曾高达500亿元人民币。截止2012年，国开行对光伏产业的贷款余额为500亿元（资料来源7）。

举例尚德公司很能说明银行贷款的作用：2005年底，企业上市时贷款余额为0.56亿美元，2006年底，银行贷款已经攀升至3.07亿美元。能够争取到给尚德贷款，一度成为大型国有银行的“专利”。到2013年到2013年3月20日无锡尚德宣布破产重整时，多家银行对无锡尚德的债权金额高达７0多亿元人民币。

3）受光伏产品生产主要为民营企业影响，债券融资成为中国光伏企业融资的短板。

可转债：尚德、赛维、天合等在境外上市公司分别发行了5.75亿、4亿、1.38亿美元的可转债（由于已知上述可转债并未转化为股份，故将此列入债券部分）。

企业债：由于光伏产品生产企业是由民营企业构成，难以享受国家发改委的这一重要融资待遇；

公司债：超日太阳等几家境内上市企业在交易所发行了数十亿人民币的公司债；

中短期融资票据：英利、赛维、晶科等企业在银行间债券市场分别发行了数期中期票据。2013年初发行的“13晶科债”，募集资金8亿元，票面利率8.99%，为资金最困难时期的光伏企业提供了关键性的支持。银行间债券市场一度是境外上市光伏企业境内发债的热土。

债券融资从来是中国融资市场的短板，但受过去产业“光环”影响，光伏产业可能已是债券市场的宠儿。粗略估计，中国光伏企业在境内的各类债券融资额约为二百亿元人民币左右。

4）民间融资数额巨大。

由于民营企业通过正规融资渠道进行规模融资的可能性有限，非正规民间融资则成为重要的融资手段。山东省一家成立于2009年底的企业，2012年中期的资产负债表显示：总资产为12亿元人民币，股东权益1.1亿元，负债构成为：政府借款3亿元、政府担保和商业运作银行融资4亿多元、民间融资3亿多元。民间融资占全部负债比例高达30%的现象在民营光伏企业比比皆是，尤以江浙一带为代表。2011年国家紧缩货币投放，对经济产生一定影响，那一波民营企业老板“跑路”潮中，“跑路”最早、影响最大的是浙江著名眼镜制造企业家胡福林。而造成其资金断裂的主要原因就是2009年其开始投资光伏产业，到2011年欠款余额高达20多亿。其中，民间高利贷12亿，月息高达2000多万。

总体来看，过去受产业繁荣和政府导向影响，光伏产业的融资条件和结果要好于其他产业，推动了中国光伏产业的高速发展。但是，当市场供求发生逆转，企业效益出现根本性变化的时候，过往的巨额融资，严重恶化的资产负债结构，又变为众多光伏企业无可回避的硬伤。