中环股份：高效单晶排头兵 推荐评级

［中金证券］投资亮点：

高效单晶排头兵。中环股份成立于1999年，公司由半导体硅片起家并逐步延伸至光伏硅片业务。2014年，公司被评为中国十大半导体制造企业，旗下环欧公司以项目组长单位承担了国家科技重大专项研究，还获得国家级创新型企业，并参与制定国家标准。

截至2014年末，公司拥有约2.5吉瓦的单晶硅片产能，并试图进军下游光伏电站运营业务。

硅片业务受益于产能扩张及行业装机回暖。随着内蒙古中环的陆续投产，我们预计公司单晶硅片的产能可由2014年末的2.5吉瓦提升至2016年末的4吉瓦。同时，受益于行业装机的回暖，我们预计硅片销量可于2015-16年录得42%的复合增长率，并驱动销售收入录得33%的复合增长率。凭借内蒙的低廉电价和公司不断优化产品结构，2014年毛利率较2013年提升1.6个百分点至14.1%。2015-16年，我们预计毛利率可维持在14.2%的水平。

增发加码电站。2014年，公司开始光伏电站投资并与Sunpower等成立合资公司华夏聚光。2015年2月，公司公告拟募集35.25亿元，主要用于建设240兆瓦的电站等项目。这些电站均使用低倍聚光高效发电系统，采用24%以上超高转换效率的追踪型+聚光型系统技术。该系统采用高效N型单晶硅片，抗紫外线辐射、超低衰减，能有效克服高原效应。2015-16年，我们预计公司运营的电站装机容量有望达到260兆瓦和500兆瓦，并有望实现发电收入1.8亿和3.6亿。

财务预测我们预计2015-16年公司可实现净利润3.1/5.8亿元，对应110%的复合增长率。

估值与建议目前股价交易于143倍和77倍2015年和2016年市盈率。我们看好公司强劲的盈利增长前景和行业领先的研发实力。我们采用市盈率估值法，给予95倍2016年市盈率（0.9倍PEG）得出目标价52.8元/股，含24%上涨空间。我们首次覆盖该股，给予“推荐”评级。

风险单晶硅价格下跌超预期。