国信香港：保利协鑫受益光伏产业扶持政策

我们首次覆盖保利协鑫，给予买入评级及3.5 港元之目标价，相当于2014 年14 倍之市盈率。公司为全球规模最大、成本领先之多晶硅及硅片生产商。它将成为国内光伏产业扶持政策及即将来临之行业复苏的最大受益者。我们预期公司自2013 年下半年开始之收入、利润率、净利以及财务状况均将显著好转。

国内光伏产业扶持政策。我国于2013 年8 月推出其20 年执行期限之光伏上网电价补贴政策。根据这项政策，光伏电站将能够收取每度电0.42 人民币的补贴，使其能够与现有非光伏发电模式竞争。国家还与欧盟积极磋商，并同意欧盟进口首7 吉瓦光伏模组每瓦0.74 美元的最低售价，恢复了我国光伏制造商的利润率和盈利能力。

行业即将复苏。有迹象表明全球光伏需求受到中国带动即将逐步复苏。尽管光伏安装量于2012 年录得零增长，预计其将于2013 年取得15%的年増长，并于2014-17 年以20%左右的年均速度増长。然而，全球主要多晶硅生产商分别宣布暂停或延缓他们的产能扩张计划。故此，我们预计此更有利的供需环境将推动多晶硅售价进入新一轮上升趋势。

全球成本领先者 - 赢家通吃。通过规模经济、高效流程管理及技术进步，保利协鑫现已成为全球光伏产业的成本领导者。其成本优势将透过现有成本下降措施进一步扩大，加上公司作为全球最大多晶硅及硅片生产商，我们预期保利协鑫将成为即将来临之光伏行业复苏的最大受益者。

业务即将显著好转： 我们预计保利协鑫未来3 年的收入将以12%之复合增长率增长，毛利率将从2012 年之7.8%提升至2015 年约37.4%。净亏损则从2012年之35 亿港元减少至2013 年约11 亿港元，并于随后大幅扭亏为盈，预期2014及2015 年将分别实现净利润38 亿港元及64 亿港元。公司未来更强的自由现金流有望改善其截至2013 年6 月约186%的净负债比率至2015 年年底约34%。