要卖电站控股权的爱康科技，会健康么？

爱康科技近期宣布了一个总投入超百亿的异质结电池建设计划。即便是这么重磅的消息，居然没有引起大范围的关注，想必包括董事长邹承慧在内的爱康科技管理层多少有些失落。

这很符合在去年光伏最火爆时，媒体和券商对爱康科技的态度：极少采访、极少写稿，不推荐也不调研。对上市公司来说，最忌讳的并不是记者写什么敏感事件，而是压根不动笔。

投资异质结电池还停留在纸面上，也没什么大动静，但爱康科技打算卖掉大量并网运营电站控股权，还是引起了我的注意。这种调整是剧烈的：电站本已承载着爱康科技4年来转型的重任，也是公司所有产品线中毛利和利润率最高的，更是爱康科技过去2次融资几十亿元的大功臣，如今却因公司转战“能源互联网”而变成弃子。从湖南大学经济信息管理专业毕业的邹承慧，在算怎样一笔账?

募集巨资做大地面电站

做新能源产品铝边框出身的爱康科技，运作支架、电池组件及EVA(现已转让)的同时，寻找着讲述资本故事的新题材。2013年时，邹承慧一跺脚，决意进军电站这一最下游的业务。

邹承慧当时的思路是，以自建、收购方式快速做大电站规模，并借助银行贷款、增发募集资金实现资产证券化。2014年第一季，爱康科技运营的电站不过176MW而已，与阿特斯、昱辉阳光的合作保证着持续性;以张家港屋顶资源为圆心,切入江西赣州、江苏无锡及苏州等分布式项目。公司明确，2014年底运营规模要超500MW。

手持“上市公司”这把利剑，邹承慧有了足够的底气与自信，利用融资环境，以电站之名神速建起“西部乐土”。从2011年首发上市至今，爱康科技进行了包括首发在内的5次直接融资，总计达61.3亿元之高，其中40多亿用在了对电站项目的增发上(包括补充流动资金)。

2014年，爱康科技对7个电站进行了定向增发募资，足迹遍布赣州、无锡、苏州、金昌、孝义、酒泉等地。2016年，邹承慧更是大踏步地对大量地面电站进行募资，总额高达37亿元(包括补充流动资金项目)。高速度吸收募集款项的背后，也推动了爱康科技的电站庞大之势，截至2017年年底，发电并网项目的数字被推升至1GW，席卷整个神州。

2014年~2017年，来自电力的销售收入从最初2亿元快速增至9亿元，大部分是地面电站所取得的，分布式项目几乎可忽略不计。

市场能接受爱康科技大规模融资的一大前提，也是地面电站所需资金量较大所致。它的主要地面电站收入来自于第二类资源区，即2017年1月1日开始实行0.75元/千瓦时的区域。

公司曾这样解释自己为什么要做地面电站：“在制造业，我们主要是稳定产能、降低成本、提高效率，努力保持市场占有率。制造业将会为上市公司提供业务收入的基础，为产业链提供客户资源。光伏发电项目，则能充分发挥上市公司的融资平台作用，筹措长期资金，为电站建设提供资金支持，未来电站也将会成为公司主要的利润来源。”

电站被砍

本以为，2013年信心百倍地着手打造电站项目、迅速抛出多个增发计划的爱康科技，会打一场旷日持久的地面战。但4年后，邹承慧不仅拿掉了未见起色的EVA，更要甩掉利润不错的电站项目，让“能源互联网时代”、“轻资产运营”之风刮遍大本营张家港和全国各个角落。

去年起，部分地面光伏电站被搁置或停建、日本秋田电站、青海蓓翔、徐闻电站和金昌电站51%的股权相继变卖。有人告诉我，此前一些募集资金项目还处于在建过程中，所以电站也没有被邹承慧“一锅端”。另外一方面，有的电站项目也并不是因为爱康科技的战略调整而停建，个别是因客观原因做了改变。对此我没有做更多的求证。

但大趋势是，延续着爱康科技2017年所提的“轻资产”这一逻辑，电站项目被果断拿走，浙江浙能电力股份有限公司(600023.SH,下称“浙能电力”)以电站接盘者的姿态现身于爱康科技“能源互联网”转型计划之中。

今年5月爱康科技公告显示，苏州中康电力开发有限公司、苏州爱康电力开发有限公司和香港爱康电力国际控股有限公司为爱康科技的全资子公司，合计持有并网光伏电站约1GW。浙能电力拟收购三家子公司的控股权，并与爱康科技一同打造“新能源投资平台”。笔者算了一下，三家子公司的营收已超9亿元，与去年爱康科技发电业务收入相当。

这一并购计划，等于在宣告爱康科技要彻底放弃用4年时间构建的、安插在100多个县市的电站运营主导权?在5月31日国家宣布严控地面光伏电站指标之前，已有风声传出，国内某些著名大厂在缩减地面电站业务并裁员。所以爱康科技的行为也并非蹊跷。

但不同于上述那家大厂，发电业务(即电站板块)已触及了爱康科技的整体利益。2017年全年，这部分业务创出了9亿营收，50%的超高毛利率及可持续性都给爱康科技的未来带来积极影响。单从毛利看，发电板块所带来的4.52亿元要高于另外三个子板块之和。爱康科技自己也说，“虽然西北地区新能源限电并网，但(电站)毛利率依然会处于较高水平。”现在卖给浙能电力，有些急于套现的意思么?

弃车保帅?

诚然，地面电站也不是没有“BUG”的，最大一个，是不能及时收到补贴。各大光伏项目发电所产生的财政补贴部分，需国家发改委名录下达后才能收到，容易形成应收账款，影响企业的经营性现金流入，这在2014年爱康科技“经营性现金流净额为负”中已彻底体现。且有数据显示，2016年，爱康科技应收电费及补贴款达数亿元，占应收账款比例不低，对公司的运营资金也形成了较大占用。

2017年，由于部分电站补贴的拖欠和金融环境的影响，致使公司借款增加利息费用上升，同时美元兑人民币汇率折算价的下降致使汇兑损失增加，当年企业财务费用为4.51亿元，同比增长了近30%。而这也影响到了企业收益的正向上升。此外，由于公司持有电站的数量增加，光伏电站土地使用税有所上升，致使2017年公司增加了几千万的税金及附加。

不过电费补贴这笔钱也不是一直收不到，相关部门近期已在敦促落实。爱康科技在写给深交所的一份问询函中透露，预计今年下半年就有6亿元以上的光伏电站电费能拿到，有助于偿付银行借款。

出让电站控股权的做法，让人产生怀疑，是不是爱康科技存在流动性风险。这一疑问在该公司回复深交所的那则公告中也有提及。其大致意思是，公司虽然短期借款余额同比增加82.78%，且受限货币资金也大幅增长了近2倍，但66%的负债率处于行业均值，未来补贴的进入会帮助企业增强流动性。当然，部分转让电站项目的资金到位、浙能电力拿下一些运营电站的控股权之后，确能大幅降低资产负债率和增加现金流。

同样是辅材企业，5年前，当邹承慧决定把爱康科技的未来押宝在地面电站时，福斯特及阳光电源分别在做大EVA胶膜产品、逆变器及电站。数年之后，投资者可能因为看不清爱康科技到底是干嘛的，所以把更多时间给了那些可以看懂未来发展趋势的公司。

从营收和毛利角度看，电站确实带活了爱康科技，但又因为地面电站的种种问题加重了企业的财务压力。用做对或者做错，来评价邹承慧的电站战略，是否显得过于简单。

从现有的爱康科技收入结构上看，出让电站控股权、转型能源互联网的准备工作似乎还不足。

虽然公司已在与发电、用电侧企业合作，江苏张家港、新疆博州以及山西阳泉、江苏赣州等工业园区被部署了新业务，但由边框、电池及支架等三驾马车组成的阵营，依然是去年爱康科技48亿元总营收盘子里的大半来源。

不过，邹承慧在此时拉入浙能电力，除了让后者接管电站运作、自己获得一定现金之外，更深层次布局在于：浙能电力或成为爱康科技的战略股东之一。而这也是邹承慧最关心的。所以，在与浙能电力的多个合作方向上，它被被放在了第一点。

与浙能电力建立新能源投资平台，亦或是未来让对方入股所谓的百亿投资异质结电池项目，都是基于爱康科技与浙能电力彼此深度协作的这一新生态之下。作为浙江省能源集团电力主业资产的整体运营平台，浙能电力给爱康科技的大赋能，或许确实利于后者延展“能源互联网”战略。只是，投资者可能会问，爱康科技的股价及经营收益出现真正发力的时间表，大概是多久?